医药股仍然有业绩确定性优势和性价比优势

证券之星：能否介绍一下您的投资框架？

谭冬寒：在行业中观分析框架里，我们关注供给侧、需求侧和政策环境三方面的变量。对政策的关注和研究尤其重要，因为医药行业本身是受政策影响很多的行业，顶层设计会决定行业的形态。对政策的解读和研判是我们长期以来都非常注重积累的能力。

在个股的微观分析框架里，我把主要精力放在成长股的分析与投资上面。因为医药行业比较适合做成长股投资，行业本身有成长性，内部细分子领域很多，每个领域都有具备竞争力的有投资价值的公司。 评估成长股我主要看四个维度：成长空间、成长速度、成长质量和成长确定性。这四个维度的差异也会导致个股的估值有差异，而任何一个维度出现的预期差和变化都可能意味着投资机会。而评估这四个维度的指标，需要核心关注公司的价值观、战略方向、执行力、中长期竞争力等很多方面，这都在我们的分析框架里。

证券之星：您管理的基金产品业绩持续突出，您是如何做到收益与回撤的平衡的？

谭冬寒：我的投资操作都主要基于基本面和市场预期差的变化。如果个股出现大幅回撤，我会组织研究员一起做基本面的分析和梳理，评估它的下跌原因、基本面变化和市场预期差。对于投资逻辑没有变化的个股，我会容忍较大幅度的回撤，不会设置明确的止损指标。对于投资逻辑发生变化的，可能会果断卖出。总的来说，我认为获取收益与控制回撤并不矛盾，尤其是基于景气度做投资的时候，收益多与回撤少往往是同一类资产。

证券之星：您对于A股市场下半年的展望是怎样的？

谭冬寒： 我对A股的中长期前景是保持战略性乐观的。中国的持续开放发展、经济结构调整、成长动能转换和产业升级都是不可逆的趋势。中国是最先走出疫情的国家，是全球经济恢复最早和最好的经济体，也是未来政策空间最大和执行力最强的经济体，这些因素都可能会导致人民币资产相对于美元资产升值。而在人民币的大类资产内部，以A股为代表的权益类资产的配置比例会持续提升，这也是趋势性的，符合历史上各个国家在经济发展不同阶段的资产配置规律。资本市场改革的方向是鼓励直接融资，健全资本市场作为资源配置的功能，这都是我们在当前经济转型进程中非常必要的改革措施，影响深远，意义重大。所以我对A股中长期保持战略性乐观。

就中短期而言，疫情的持续时间和影响程度可能会不断超预期。未来较长时间段，疫情的发展还会是影响市场的最主要因素之一。放在资本资产定价模型里，股票估值呈现分子端受损（业绩受影响）而分母端受益的情况（无风险利率下降，风险偏好提升），预计指数呈振荡行情。在医药股内部，我们既要关注疫情受益子行业的业绩超预期机会，也关注疫情受损子行业的业绩修复机会，细致评估个股性价比并做平衡。

证券之星：您在投资医药股时，有没有特别关注的一些财务指标？

谭冬寒： 我从成长空间、成长速度、成长质量和成长确定性四个维度来评估公司基本面，所以会相应关注能反映这些因子的财务指标，比如收入利润增速、经营活动现金流和企业自由现金流、资产负债率和一些反映效率的周转率指标。

除了公司自身的财务指标外，还需要关注行业性的指标，比如渗透率、市场份额、竞争对手和同类公司的财务指标，做综合的分析比对。关注点很多，这些数字会构成一个比较丰富的描述，比单一指标更有意义。不同的行业和公司，我也会给不同的指标赋予不同的权重，取决于它自身的商业模式特点和当前核心的矛盾问题（市场最主要的预期差），这样有针对性的解析才能更有效的指导投资。

证券之星：随着市场对医药股的配置热情显著上升，在一致性预期推动下股价持续上涨，一些个股股价已经在高位，对于这一点您怎么看？

谭冬寒：当前很多医药股已经在历史估值相对高位，这是因为在经济增速放缓的大背景下资金选择拥抱有相对确定性的板块，显著加大了医药、必选消费品这样的行业配置。

对于我管理股票型公募基金产品来说，我们更多考虑相对收益，很少做择时操作。从相对收益角度，医药股相对于消费股和科技股来讲还没有显著高估，甚至具备一定的业绩确定性优势和性价比优势。所以我们并不能单纯因为估值在高位就看空做空，还是跟踪基本面趋势，去理解和尊重市场的选择。当前背景下做投资的难度很大，但也能有所作为。

证券之星：从长期来看，医药股中的那些细分行业是您特别看好的？

谭冬寒：医药是值得长期看好的方向，这与我们经济转型背景和人均GDP提高的阶段是契合的，是一个长周期投资的战略性方向。

在医药行业内部，我们同样要寻找符合经济转型背景的，研发投入驱动和人力资本驱动，发挥工程师红利的这样一些细分领域，这些子行业都是具备长期逻辑的。 创新药、创新医疗器械和设备、研发外包产业链、健康消费品、医疗服务都是我看好的细分领域。